Mit sichtbarem Selbstbewusstsein treibt UniCredit-Chef Andrea Orcel den Einstieg bei der Commerzbank voran.
Die Übernahme der Commerzbank durch UniCredit rückt näher. Doch ausgerechnet unter jenen Anlegern, die auf die erfolgreiche Eigenständigkeit des Frankfurter Geldhauses gesetzt hatten, wächst die Skepsis. Drei große Investmentbanken haben ihre Kaufempfehlungen zurückgenommen, institutionelle Investoren hinterfragen ihre Beteiligungen. Dabei schreibt die Commerzbank weiterhin hohe Gewinne. Das eigentliche Problem liegt inzwischen weniger in ihrer aktuellen Geschäftslage als in der Frage, wer künftig über Strategie, Ausschüttungen und Wertschöpfung entscheidet.
Die Commerzbank befindet sich in einer ungewöhnlichen Situation. Wirtschaftlich hat das Frankfurter Institut eine bemerkenswerte Entwicklung hinter sich. Seit dem Einstieg der italienischen UniCredit im September 2024 hat sich der Aktienkurs ungefähr verdreifacht. Gleichzeitig gelang es der Bank, ihre Profitabilität deutlich zu steigern.
Doch inzwischen trüben sich die Perspektiven für einen Teil ihrer Anteilseigner ein.
Wie unter anderem das Handelsblatt am Montag berichtet, stellen mehrere institutionelle Investoren ihre bisherige Anlagestrategie infrage. Drei prominente Aktionäre hätten bereits auf die veränderte Situation reagiert. Ein großer, namentlich nicht genannter Investor erklärte gegenüber der Zeitung, dass mit dem absehbaren Kontrollwechsel zu UniCredit die Grundlage seiner ursprünglichen Investitionsentscheidung entfallen sei.
Die Einschätzung verweist auf einen grundlegenden Wandel: Bislang konnten Anleger darauf setzen, dass die Commerzbank als eigenständiges Institut ihre Gewinne steigert und die Aktionäre durch Dividenden, Aktienrückkäufe und eine höhere Bewertung davon profitieren.
Künftig wird maßgeblich UniCredit bestimmen können, welchen strategischen Weg die Bank einschlägt.
Drei Investmentbanken werden vorsichtiger
Die veränderte Stimmung lässt sich an den jüngsten Analystenbewertungen ablesen.
Deutsche Bank Research stufte die Commerzbank-Aktie am 30. September von »Buy« auf »Hold« herab. Analyst Benjamin Goy begründete dies unter anderem damit, dass wichtige Kurstreiber wie steigende Zinserträge und hohe Ausschüttungen inzwischen weitgehend eingepreist seien.
Hinzu komme die Unsicherheit über die zukünftige Strategie der Commerzbank. Dadurch werde das Potenzial für eine weitere Bewertungssteigerung begrenzt.
Am 2. Oktober folgte die kanadische RBC. Sie senkte ihre Empfehlung von »Outperform« auf »Sector Perform« und reduzierte das Kursziel von 43 auf 40 Euro.
Dabei bewertete Analystin Anke Reingen die möglichen wirtschaftlichen Vorteile einer Übernahme keineswegs grundsätzlich negativ. Die Pläne von UniCredit könnten zusätzliche Werte schaffen. Gleichzeitig erhöhten sich jedoch die Risiken, während die künftige Entwicklung schwerer vorhersehbar werde.
Schließlich stufte Barclays die Aktie am 22. Oktober von »Overweight« auf »Equal Weight« zurück und senkte das Kursziel von 42 auf 41 Euro. Die britische Bank verwies neben begrenztem Kurspotenzial unter anderem auf den verschärften Wettbewerb um Kundeneinlagen in Deutschland.
Die drei Herabstufungen sind keine ausdrücklichen Verkaufsempfehlungen. Sie zeigen jedoch, dass mehrere große Analysehäuser die Chancen und Risiken der Aktie inzwischen zurückhaltender bewerten.
Eine erfolgreiche Bank verliert ihre Eigenständigkeit
Besonders aussagekräftig ist der Stimmungswechsel angesichts der jüngsten Geschäftszahlen.
Im ersten Halbjahr 2026 erzielte die Commerzbank einen Rekordgewinn von 1,81 Milliarden Euro. Das operative Ergebnis stieg um 14 Prozent auf 2,73 Milliarden Euro, die Erträge legten um sieben Prozent auf rund 6,5 Milliarden Euro zu.
Die Netto-Eigenkapitalrendite auf das materielle Eigenkapital erreichte 12,6 Prozent. Damit bestätigte die Bank ihre Prognose für das Gesamtjahr und hielt an ihrem Gewinnziel von mindestens 3,4 Milliarden Euro fest.
Auch bei den Ausschüttungen hatte sich die Commerzbank ehrgeizige Ziele gesetzt. Für 2026 strebt sie eine Kapitalrückgabe an die Aktionäre von insgesamt rund 3,2 Milliarden Euro an. Dazu gehören Dividenden und Aktienrückkäufe. Ein weiteres Rückkaufprogramm von bis zu 1,2 Milliarden Euro wurde im September beschlossen.
Die operative Entwicklung liefert somit nicht unmittelbar den Grund für den wachsenden Pessimismus. Aber sie verändert die Grundlage, auf der Investoren die zukünftigen Erträge bewerten. Denn die bisherige Strategie »Momentum 2030« wurde unter der Voraussetzung einer eigenständig agierenden Commerzbank entwickelt. Mit einem kontrollierenden Großaktionär stellt sich die Frage, welche ihrer Ziele und Maßnahmen erhalten bleiben.
UniCredit will einen anderen Weg einschlagen
UniCredit-Chef Andrea Orcel verfolgt seit Langem das Ziel, die Commerzbank in einen größeren europäischen Bankenkonzern einzubinden. Seine Vorstellungen unterscheiden sich in wesentlichen Punkten von denen der bisherigen Commerzbank-Führung.
Während Vorstandschefin Bettina Orlopp auf den Ausbau des Firmenkundengeschäfts und die internationale Begleitung deutscher Mittelständler setzt, sieht UniCredit erhebliches Einsparpotenzial durch organisatorische Veränderungen.
Orcel hatte im April einen Restrukturierungsplan vorgestellt, der unter anderem den Abbau von rund 7.000 Vollzeitstellen in Deutschland vorsieht.
Zudem möchte UniCredit das internationale Geschäft der Commerzbank stärker auf ausgewählte Bereiche konzentrieren. Perspektivisch steht auch eine Zusammenführung mit der deutschen UniCredit-Tochter Hypovereinsbank im Raum.
Orlopp hält dagegen insbesondere das internationale Netzwerk für einen wichtigen Bestandteil des Geschäftsmodells. Damit geht es nicht lediglich um unterschiedliche Vorstellungen über Kosteneinsparungen. Zur Diskussion steht, wie die Commerzbank künftig ihre Erträge erwirtschaften soll und welche Kundengruppen im Mittelpunkt stehen.
Für Anleger können beide Strategien wirtschaftliche Chancen bieten. Doch solange nicht feststeht, welche Ausrichtung sich durchsetzt und welche Integrationskosten entstehen, bleibt die Bewertung zukünftiger Gewinne mit erheblicher Unsicherheit verbunden.
Warum die Übernahme nicht automatisch Kursgewinne bedeutet
Eine bevorstehende Unternehmensübernahme gilt an der Börse häufig als möglicher Kurstreiber. Übernehmende Unternehmen bieten Aktionären oftmals einen Aufschlag auf den bisherigen Börsenkurs, um ausreichend Anteile zu erwerben. Dieser Übernahmeaufschlag kann für Investoren einen unmittelbaren finanziellen Anreiz darstellen.
Im Fall der Commerzbank verlief das Verfahren jedoch anders.
UniCredit hatte im März 2026 ein nicht abgestimmtes öffentliches Übernahmeangebot angekündigt, das nach Einschätzung der Commerzbank keinen Aufschlag für ihre Aktionäre vorsah.
Die Frankfurter Bank lehnte das Angebot zunächst ab. Dennoch gelang es UniCredit, sich über Aktienbestände, Finanzinstrumente und angediente Anteile den Zugriff auf nahezu die Hälfte der Stimmrechte zu sichern. Dass die Transaktion erfolgreich voranschreitet, bedeutet deshalb nicht, dass den verbliebenen Aktionären automatisch ein höherer Übernahmepreis angeboten werden muss.
Zudem wird der mögliche wirtschaftliche Vorteil einer Integration nicht ausschließlich von zusätzlichen Synergien bestimmt. Entscheidend sind auch die Kosten ihrer Umsetzung, die Veränderungen des Geschäftsmodells und die Auswirkungen auf die künftige Ertragskraft.
Minderheitsaktionäre bleiben zwar grundsätzlich am wirtschaftlichen Erfolg der Commerzbank beteiligt. Ihr Einfluss auf die strategischen Entscheidungen kann sich mit einem beherrschenden Großaktionär jedoch erheblich verringern. Diese veränderte Verteilung von Kontrolle und Unsicherheit steht inzwischen im Mittelpunkt der Bewertung.
Die letzten Hürden vor dem Kontrollwechsel
Am 15. Oktober erhielt UniCredit von der Europäischen Zentralbank die Genehmigung, ihre Beteiligung an der Commerzbank über die Schwelle von 30 Prozent hinaus zu erhöhen. Die Erlaubnis gilt ohne eine festgelegte Beteiligungsobergrenze.
Nach Angaben der italienischen Bank sollen die noch ausstehenden regulatorischen Verfahren und Übernahmebedingungen bis zum Jahresende abgeschlossen werden. UniCredit rechnet damit, anschließend über rund 50 Prozent der Stimmrechte zu verfügen und die Kontrolle übernehmen zu können.
Damit wäre eine entscheidende Voraussetzung erfüllt, um die künftige Besetzung der Führungsgremien und die strategische Ausrichtung der Commerzbank zu beeinflussen. Allerdings ist die Transaktion noch nicht vollständig abgeschlossen.
Die EU-Kommission prüft derzeit die wettbewerbsrechtlichen Auswirkungen der Übernahme. Als vorläufiger Termin für eine Entscheidung im ersten Prüfverfahren ist der 16. November vorgesehen.
Die Behörde kann die Transaktion genehmigen, gegebenenfalls Auflagen verlangen oder eine vertiefte Untersuchung einleiten.
Auch die Bundesregierung ist weiterhin an der Commerzbank beteiligt. Sie hält rund 13 Prozent der Aktien und hat wiederholt betont, dass die Interessen des deutschen Mittelstands, der Beschäftigten und des Finanzstandorts Frankfurt berücksichtigt werden müssten.
Die Position des Bundes verändert jedoch nichts daran, dass UniCredit dem Ziel einer kontrollierenden Beteiligung inzwischen sehr nahegekommen ist.
Am Donnerstag folgen die nächsten Zahlen
Für Anleger steht bereits am 5. November der nächste wichtige Termin an. Dann veröffentlicht die Commerzbank ihre Ergebnisse für das dritte Quartal 2026. Die Zahlen werden zeigen, ob das Institut seine hohe operative Profitabilität auch im weiteren Jahresverlauf behaupten konnte.
Besonders aufmerksam dürften Investoren die Entwicklung des Zinsüberschusses, des Provisionsgeschäfts, der Kosten und der Risikovorsorge verfolgen. Ebenso bedeutend wird sein, welche Aussagen die Bank über ihre künftige Strategie und den Dialog mit UniCredit macht.
Ein überzeugender Quartalsbericht könnte das Vertrauen in die operative Stärke der Commerzbank stützen. Er würde allerdings nicht automatisch die Unsicherheit darüber beseitigen, welche Strategie unter einem neuen Großaktionär verfolgt werden soll.
Damit steht die Aktie inzwischen zwischen zwei unterschiedlichen Erwartungen: der nachweisbaren Ertragskraft einer erfolgreichen Bank und den noch nicht abschließend geklärten Folgen ihrer bevorstehenden Übernahme.
Der wachsende Zweifel institutioneller Anleger zeigt, wie entscheidend dieser Unterschied geworden ist.
Für viele Investoren war die Commerzbank bislang eine Beteiligung an einem eigenständigen Institut mit steigenden Gewinnen und umfangreichen Ausschüttungen.
Künftig könnte sie vor allem eine Beteiligung an einer Bank sein, deren Zukunft maßgeblich in Mailand gestaltet wird.
Ob daraus zusätzliche Werte entstehen oder bisherige Erwartungen enttäuscht werden, hängt nicht allein davon ab, dass UniCredit die Kontrolle erlangt.
Entscheidend wird sein, was sie anschließend damit macht.
