BörsenWoche: Die Fed bekommt Luft – der Anleihemarkt nicht

Die Börsenwoche vom 28. September bis 2. Oktober begann mit einem Ausverkauf bei Staatsanleihen und endete mit der Hoffnung, dass die Federal Reserve im Oktober doch nicht erneut an der Zinsschraube drehen muss.

Dazwischen lagen neue Mehrjahreshochs bei den Anleiherenditen, ein überraschend schwacher amerikanischer Arbeitsmarktbericht, eine deutlich gestiegene Inflation im Euroraum und Ölpreise von weiterhin mehr als 100 Dollar je Barrel. Zugleich lieferte die KI-Industrie erneut Zahlen, die zeigen, wie gewaltig der Investitionsboom inzwischen geworden ist.

Die Märkte haben damit keine Entwarnung erhalten. Sie haben lediglich etwas Zeit gewonnen.

Der Freitag rettet die Woche – aber nicht für alle

Am Freitag reagierten die Aktienmärkte zunächst erleichtert auf den amerikanischen Arbeitsmarktbericht. Im September entstanden außerhalb der Landwirtschaft lediglich 29.000 neue Stellen. Erwartet worden waren 90.000. Zudem wurden die Angaben für Juli und August zusammen um 60.000 Stellen nach unten korrigiert.

Die Arbeitslosenquote stieg von 4,1 auf 4,2 Prozent. Auch das Lohnwachstum kühlte sich ab: Die durchschnittlichen Stundenlöhne legten gegenüber dem Vormonat nur noch um 0,1 Prozent zu. Im Jahresvergleich verringerte sich der Anstieg von 3,1 auf 3,0 Prozent.

Für die Federal Reserve ist das ein wichtiges Signal. Der Arbeitsmarkt erzeugt derzeit kaum zusätzlichen Inflationsdruck. Zugleich ist er aber auch noch nicht so schwach, dass eine Rezession unmittelbar bevorstünde. Ökonomen sprechen von einem „low-hire, low-fire“-Arbeitsmarkt: Unternehmen stellen nur vorsichtig ein, bauen bislang aber auch nicht auf breiter Front Stellen ab.

An der Wall Street reichte diese Gemengelage für eine kräftige Freitagsrally. Der S&P 500 gewann 0,73 Prozent, der Nasdaq 1,19 Prozent und der Dow Jones 0,49 Prozent.

Die Wochenbilanz blieb dennoch durchwachsen. Der S&P 500 verlor 0,27 Prozent, der Dow 1,26 Prozent. Nur der Nasdaq rettete mit einem Plus von 0,45 Prozent einen Wochengewinn.

In Deutschland stieg der DAX am Freitag zwar um 1,17 Prozent auf 25.231,20 Punkte. Auf Wochensicht blieb jedoch ein Minus von 0,7 Prozent. Auch der STOXX 600 erholte sich am Freitag um 0,8 Prozent, beendete die Woche aber im Minus.

Der Freitag hat die Kursverluste damit begrenzt. Er hat die Risiken der Woche nicht beseitigt.

Die Fed bekommt Zeit

Schon am Mittwoch hatte die amerikanische Inflationsentwicklung für etwas Erleichterung gesorgt.

Der PCE-Preisindex, das bevorzugte Inflationsmaß der Federal Reserve, stieg im August um 0,3 Prozent gegenüber dem Vormonat und um 3,4 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Die Kernrate ohne Energie und Lebensmittel erhöhte sich um 0,2 Prozent beziehungsweise 3,0 Prozent.

Das ist weiterhin deutlich mehr als das Inflationsziel der Fed von 2 Prozent. Der Anstieg fiel jedoch geringer aus als befürchtet. Hinzu kamen rückwirkende methodische Anpassungen, durch die auch die Inflationswerte der Vormonate niedriger ausfielen als zunächst gemeldet.

Gemeinsam mit den schwachen Arbeitsmarktdaten veränderte das die Zinserwartungen erheblich.

Nachdem die Fed im September ihren Leitzins erstmals seit 2023 um 25 Basispunkte auf eine Spanne von 3,75 bis 4,00 Prozent angehoben hatte, galt ein weiterer Zinsschritt im Oktober zwischenzeitlich als wahrscheinlich. Eine Woche zuvor hatten die Märkte die Wahrscheinlichkeit dafür noch mit mehr als 64 Prozent bewertet.

Am Freitag waren es nur noch rund 23 Prozent.

Damit ist eine Zinserhöhung beim Treffen am 27. und 28. Oktober zwar nicht vollständig ausgeschlossen. Sie ist aber nicht länger das Basisszenario.

Das bedeutet jedoch nicht, dass die Fed ihren Kampf gegen die Inflation beendet hätte. Die Kerninflation liegt weiterhin bei 3 Prozent. Die Energiepreise bleiben hoch, und der amerikanische Konsum zeigte sich im August mit einem monatlichen Plus von 0,9 Prozent ausgesprochen robust.

Die amerikanische Wirtschaft wuchs im zweiten Quartal nach revidierten Zahlen annualisiert um 2,2 Prozent. Neben dem Konsum trugen vor allem Unternehmensinvestitionen in Ausrüstung und KI-Infrastruktur zum Wachstum bei.

Der Fed entsteht deshalb ein neues Dilemma. Der Arbeitsmarkt kühlt sich ab, während Konsum und Investitionen noch wachsen und die Inflation oberhalb des Ziels bleibt.

Eine Pause im Oktober wäre unter diesen Bedingungen keine geldpolitische Kehrtwende. Sie wäre eine Gelegenheit, auf weitere Daten zu warten.

Der Anleihemarkt glaubt noch nicht an Entspannung

Am deutlichsten zeigte sich das in dieser Woche bei den Staatsanleihen.

Die Rendite zehnjähriger US-Treasuries stieg am Donnerstag bis auf 5,34 Prozent und erreichte damit den höchsten Stand seit 24 Jahren. Am Freitag notierte sie trotz der schwächeren Arbeitsmarktdaten wieder bei rund 5,28 Prozent.

Auf Wochensicht legte die zehnjährige Rendite um etwa zehn Basispunkte zu. Es war bereits der fünfte Wochenanstieg in Folge. Den September beendeten amerikanische Staatsanleihen mit dem stärksten vierteljährlichen Renditeanstieg seit 1994.

Das ist bemerkenswert, weil schwächere Beschäftigungsdaten und geringere Erwartungen an eine Fed-Zinserhöhung normalerweise für fallende Renditen sprechen.

Doch der Anleihemarkt handelt längst mehr als den nächsten Zinsschritt der Fed.

• Er handelt die steigenden Energiepreise.
• Er handelt die hohen staatlichen Finanzierungsbedürfnisse.
• Und er handelt einen KI-Investitionsboom, für den Unternehmen ebenfalls immer größere Mengen Kapital aufnehmen.

Anleger verlangen deshalb höhere Renditen, selbst wenn die Fed im Oktober pausiert. Das kurze Ende der Zinskurve reagiert auf die Notenbank. Das lange Ende reagiert zunehmend auf Inflation, Staatsverschuldung und den Wettbewerb um Kapital.

Die Botschaft lautet: Eine Zinspause kann die kurzfristigen Finanzierungskosten stabilisieren. Sie macht Kapital aber nicht wieder billig.

KI stützt das Wachstum – und verteuert es zugleich

Die künstliche Intelligenz blieb auch in dieser Woche die wichtigste Stütze der Aktienmärkte.

Micron Technology stellte für das laufende Quartal einen Umsatz von rund 61,5 Milliarden Dollar in Aussicht und übertraf damit die Erwartungen der Analysten deutlich. Die vertraglich zugesicherten Abnahmeverpflichtungen der Kunden stiegen von 22 auf 32 Milliarden Dollar. Der Bestand bereits vereinbarter künftiger Leistungen erreichte rund 150 Milliarden Dollar.

Vor allem Hochleistungsspeicher für KI-Rechenzentren sind knapp. Micron hat nach eigenen Angaben bereits einen Großteil seiner Produktion für 2027 vertraglich gebunden und will die Investitionen in zusätzliche Kapazitäten weiter erhöhen.

Die Zahlen erklären, warum der Nasdaq steigende Zinsen besser verkraftet als viele andere Marktsegmente. Der KI-Ausbau erzeugt reale Nachfrage nach Chips, Speichern, Rechenzentren, Energie und Netzinfrastruktur.

Diese Nachfrage ist inzwischen auch in den Konjunkturdaten zu erkennen. Der Einkaufsmanagerindex für die Industrie im Euroraum stieg im September auf 52,9 Punkte und erreichte den höchsten Stand seit Mai 2022. Deutschland meldete solides Wachstum. Besonders stark war die Nachfrage nach Investitionsgütern für KI- und Verteidigungsanwendungen.

Auch in Südkorea und Taiwan trieben Halbleiter- und KI-Bestellungen die Industrieproduktion. Taiwans Einkaufsmanagerindex stieg auf 56,7 Punkte. Die südkoreanische Exportnachfrage wuchs so kräftig wie seit mehr als 15 Jahren nicht mehr.

Doch der Boom hat eine zweite Seite.

Die größten amerikanischen Hyperscaler dürften nach Schätzungen von Goldman Sachs in diesem Jahr rund 800 Milliarden Dollar investieren. Für 2027 werden bereits 1,1 Billionen Dollar erwartet.

Damit konkurrieren Staaten und Technologieunternehmen gleichzeitig um Kapital. Der KI-Boom stützt also das Wachstum, trägt aber zugleich dazu bei, dass Anleiherenditen und Finanzierungskosten hoch bleiben.

Genau darin liegt der zentrale Widerspruch dieser Börsenwoche: Die Investitionen, die Aktienkurse antreiben, erhöhen zugleich den Druck auf den Kapitalmarkt.

Micron und Nike zeigen die neue Trennlinie

Wie selektiv die Märkte inzwischen urteilen, zeigt der Gegensatz zwischen Micron und Nike.

Micron profitiert von einer Nachfrage, die das derzeit verfügbare Angebot deutlich übersteigt. Kunden sichern sich Kapazitäten Jahre im Voraus und leisten teilweise Anzahlungen, damit neue Fabriken überhaupt gebaut werden können.

Nike kämpft dagegen mit einem klassischen Konsum- und Markenproblem. Der Konzern meldete für das erste Geschäftsquartal einen Umsatzrückgang um rund 4 Prozent auf 11,21 Milliarden Dollar. In China brachen die Erlöse währungsbereinigt um 26 Prozent ein – der neunte Rückgang in Folge.

Der Konzern kündigte weitere Stellenstreichungen und eine Neuordnung seiner regionalen Geschäftsbereiche an. Für das Gesamtjahr erwartet Nike nun einen Umsatzrückgang im hohen einstelligen Prozentbereich.

Der Unterschied ist fundamental.

Micron kann Investitionen und höhere Kosten durch eine außergewöhnlich starke Nachfrage rechtfertigen. Nike trifft auf preissensiblere Verbraucher, zunehmende lokale Konkurrenz und fehlende Produktimpulse.

Hohe Zinsen belasten deshalb nicht alle Unternehmen gleich. Sie verschärfen die Auswahl zwischen Geschäftsmodellen, die trotz steigender Kosten wachsen können, und solchen, deren strukturelle Schwächen nun deutlicher sichtbar werden.

Europa bekommt die Energieinflation direkter zu spüren

Während sich die amerikanischen Inflationsdaten etwas beruhigten, bewegte sich der Euroraum in die entgegengesetzte Richtung.

Die Inflationsrate sprang im September von 3,2 auf 3,8 Prozent. Erwartet worden waren 3,6 Prozent. Haupttreiber waren Energie, Erdgas, Kraftstoffe und Lebensmittel.

Auch die Kerninflation stieg leicht von 2,4 auf 2,5 Prozent. Das zeigt, dass sich der Preisdruck bislang nicht auf breiter Front verselbstständigt hat. Dennoch wächst das Risiko, dass hohe Energiekosten mit Verzögerung auch Dienstleistungen und andere Verbraucherpreise erfassen.

Für die Europäische Zentralbank wird die Lage damit komplizierter.

Einerseits sprechen 3,8 Prozent Inflation für weitere Zinserhöhungen. Andererseits haben die langfristigen Finanzierungskosten bereits stark angezogen. Ein zusätzlicher Zinsschritt könnte die Konjunktur und besonders hoch verschuldete Staaten weiter belasten.

Die Märkte rechnen derzeit eher mit einer weiteren Erhöhung im Dezember oder zu Beginn des kommenden Jahres als mit einem sofortigen Schritt im Oktober. Wie belastbar diese Erwartung ist, hängt zunehmend vom Öl- und Gaspreis ab.

Für Deutschland bleibt das Bild gespalten. Die Industrie profitiert punktuell von der Nachfrage nach KI-, Elektronik- und Verteidigungsgütern. Gleichzeitig treffen höhere Energiekosten auf einen ohnehin schwachen privaten Konsum.

Der DAX steht damit zwischen zwei Welten: globalen Technologie- und Industriechancen auf der einen Seite und einem schwachen europäischen Binnenmarkt auf der anderen.

Frankreich macht aus dem Zinsproblem ein politisches Problem

Besonders sichtbar wird die neue Zinsrealität in Frankreich.

Die französische Regierung hat ihren Haushalt für 2027 mit Ausgabenkürzungen vorgelegt. In einem politisch tief gespaltenen Parlament drohen wochenlange Auseinandersetzungen. Gleichzeitig belasten Proteste gegen Sparmaßnahmen und hohe Lebenshaltungskosten die Regierung.

Die Rendite zehnjähriger französischer Staatsanleihen näherte sich in dieser Woche der Marke von 5 Prozent und erreichte das höchste Niveau seit 2002. Der Abstand zu vergleichbaren deutschen Bundesanleihen weitete sich auf den höchsten Stand seit der Euro-Schuldenkrise aus.

Damit treffen drei Belastungen aufeinander: höhere Energiekosten, eine hohe Staatsverschuldung und politische Unsicherheit.

Für die EZB ist Frankreich deshalb nicht nur ein Inflations-, sondern zunehmend auch ein Finanzstabilitätsthema. Jede weitere Zinserhöhung verschärft die Refinanzierungskosten. Ein Verzicht auf weitere Schritte könnte jedoch das Vertrauen in die Inflationsbekämpfung beschädigen.

Die Eurozone steht damit vor einer schwierigeren Abwägung als die USA. Die amerikanische Wirtschaft wächst noch relativ robust. In Europa steigen die Preise schneller, obwohl das Wachstum schwächer ist.

Beim Öl verlagert sich der Engpass

Der Ölmarkt lieferte in dieser Woche erneut heftige Ausschläge, aber kaum eine eindeutige Richtung.

Brent schloss am Freitag bei 102,25 Dollar je Barrel und lag damit auf Wochensicht nahezu unverändert 0,11 Prozent im Plus. WTI verlor 1,6 Prozent und beendete die Woche bei 91,11 Dollar.

Am Donnerstag waren die Preise zeitweise um mehr als 4 Prozent gestiegen. China hatte die Ausfuhr von Ölprodukten für Oktober ausgesetzt, um die heimische Versorgung zu sichern. Zugleich verstärkten neue amerikanische Truppenbewegungen im Nahen Osten die Sorge vor einer erneuten militärischen Eskalation mit Iran.

Am Freitag folgte die Gegenbewegung. Die G7-Staaten einigten sich darauf, insgesamt 100 Millionen Barrel Diesel und Rohöl aus strategischen Reserven freizugeben. Europa soll einen großen Teil des Diesels innerhalb von 20 Tagen auf den Markt bringen.

Die Maßnahme zeigt, dass das zentrale Problem inzwischen nicht mehr ausschließlich die Verfügbarkeit von Rohöl ist.

Die Lieferungen aus dem Nahen Osten haben sich teilweise erholt. Knapp bleiben jedoch raffinierte Produkte, insbesondere Diesel. Beschädigte Raffinerien, reduzierte Ausfuhren aus Russland und der Exportstopp Chinas verschärfen die Situation.

Der Stress hat sich damit vom Ölfeld in die Raffinerie verlagert.

Für Unternehmen und Verbraucher ist dieser Unterschied entscheidend. Ein stabiler Rohölpreis hilft wenig, wenn Diesel, Heizöl und andere Produkte wegen fehlender Verarbeitungskapazitäten teuer bleiben.

Gold verliert gegen den Realzins

Gold konnte von den geopolitischen Risiken erneut nicht profitieren.

Der Spotpreis fiel am Freitag auf rund 4.140 Dollar je Feinunze und verlor über die Woche etwa 3,4 Prozent. Es war bereits die zweite Verlustwoche in Folge.

Normalerweise sprechen Krieg, Inflation und politische Unsicherheit für Gold. Doch Renditen von mehr als 5 Prozent auf amerikanische Staatsanleihen verändern die Rechnung.

Gold zahlt weder Zinsen noch Dividenden. Je höher die Rendite sicherer Anleihen steigt, desto größer werden die Opportunitätskosten seiner Haltung. Zugleich stieg der Dollar zeitweise auf den höchsten Stand seit 18 Monaten. Ein stärkerer Dollar verteuert Gold für Käufer außerhalb des Dollarraums zusätzlich.

Der Euro fiel erstmals seit Mai 2025 unter 1,13 Dollar. Neben der Zinsdifferenz belasten ihn die europäische Energieabhängigkeit und die wachsenden Sorgen um die französischen Staatsfinanzen.

Gold erzählt damit dieselbe Geschichte wie der Anleihemarkt: Geopolitische Unsicherheit allein reicht nicht, wenn sichere Anlagen wieder hohe laufende Erträge bieten.

Das Geld verlässt nicht den Markt – es wird vorsichtiger verteilt

Trotz steigender Anleiherenditen flossen in der Woche bis zum 30. September weltweit netto 34,76 Milliarden Dollar in Aktienfonds. US-Fonds erhielten 20,6 Milliarden Dollar, europäische Fonds 6,19 Milliarden und asiatische Fonds 6,16 Milliarden Dollar.

Auf den ersten Blick sieht das nach unverändert hoher Risikobereitschaft aus.

Die Details zeigen jedoch eine größere Vorsicht. Aus Technologiefonds wurden nach drei Zuflusswochen 2,63 Milliarden Dollar abgezogen. Dagegen erhielten Finanz- und Versorgerfonds neue Mittel.

Auch bei Anleihen wurde stärker unterschieden. Kurzlaufende und staatliche Anleihefonds verbuchten Zuflüsse, während Anleger 2,29 Milliarden Dollar aus Hochzinsanleihen abzogen.

Das Geld verlässt die Märkte also nicht. Es wandert in Bereiche, in denen Anleger die Risiken klarer kalkulieren können.

Aktien bleiben gefragt, wenn Unternehmen starkes Gewinnwachstum liefern. Staatsanleihen bleiben interessant, wenn sie hohe Renditen bei überschaubarem Ausfallrisiko bieten. Schwieriger wird es für hoch verschuldete Unternehmen und Staaten, deren Wachstum mit den Finanzierungskosten nicht Schritt hält.

Was diese Börsenwoche wirklich erzählt hat

Der schwache amerikanische Arbeitsmarktbericht war keine klassische schlechte Nachricht und auch keine uneingeschränkt gute.

Er senkt die Wahrscheinlichkeit einer weiteren Zinserhöhung im Oktober. Gleichzeitig stellt er die Frage, wie lange der amerikanische Konsum sein hohes Tempo halten kann, wenn die Löhne langsamer wachsen als die Preise.

Auch die niedrigere US-Inflation löst das Problem nicht. Sie verschafft der Fed lediglich mehr Zeit.

Die langfristigen Anleiherenditen zeigen, dass der Markt nicht mehr allein auf die nächste Notenbanksitzung blickt. Hohe Energiepreise, staatliche Schulden und die enorme Kapitalnachfrage der KI-Industrie haben ein Zinsumfeld geschaffen, das länger angespannt bleiben könnte.

Für Aktien bedeutet das keine automatische Abwärtsbewegung.

Es bedeutet Auswahl.

Der Nasdaq kann steigen, wenn Micron eine Nachfrage meldet, die seine Kapazitäten übersteigt. Gleichzeitig kann Nike fallen, weil schwächere Verbraucher, China-Probleme und fehlende Innovationen den Umsatz belasten.

Europa trifft diese Auswahl härter. Die Inflation steigt, die Konjunktur bleibt fragil und Frankreich zeigt, wie schnell höhere Zinsen aus einem finanzpolitischen Problem ein politisches machen.

Die gemeinsame Klammer dieser Woche lautet deshalb:

Eine mögliche Zinspause schützt die Märkte vor einer zusätzlichen Belastung. Sie nimmt ihnen aber nicht die Belastungen, die bereits vorhanden sind.

Was in der kommenden Woche wichtig wird

Am Montag liefern die Einkaufsmanagerdaten für den amerikanischen Dienstleistungssektor einen ersten Hinweis darauf, ob sich die Abkühlung des Arbeitsmarktes bereits auf den größten Teil der US-Wirtschaft überträgt.

Am Dienstag werden die deutschen Industrieaufträge für August veröffentlicht. Nach den zuletzt stärkeren Bestellungen wird entscheidend sein, ob die Erholung breiter wird oder weiterhin vor allem von einzelnen Großaufträgen und Zukunftsbranchen getragen wird.

Am Mittwoch folgen die deutsche Industrieproduktion und das Protokoll der September-Sitzung der Federal Reserve. Bei den Fed-Minutes wird besonders darauf geachtet, wie geschlossen die Notenbank hinter der ersten Zinserhöhung seit drei Jahren stand und welche Bedingungen sie für einen weiteren Schritt im Oktober oder Dezember genannt hat.

Unternehmensseitig beginnt die Berichtssaison zunächst verhalten. PepsiCo legt am Donnerstag Zahlen vor, Delta Air Lines am Freitag. PepsiCo wird zeigen, wie stark höhere Preise und knappe Haushaltsbudgets den Konsum von Lebensmitteln und Getränken beeinflussen. Bei Delta stehen Treibstoffkosten und die Nachfrage nach Flugreisen im Mittelpunkt.

In Europa bleiben der französische Haushalt und die Entwicklung der Anleiherenditen zentrale Risiken. In Japan liefern Unternehmensumfragen sowie der Geschäftsbericht von Fast Retailing Hinweise darauf, wie hohe Energiekosten und ein schwacher Yen die Margen belasten.

Über allem steht erneut der Ölmarkt.

Die Freigabe strategischer Reserven kann die Preise kurzfristig dämpfen. Sie löst jedoch weder das Raffinerieproblem noch den Konflikt mit Iran. Sollten die Öl- und Dieselpreise weiter sinken, würde das den Notenbanken Spielraum verschaffen und die Anleihemärkte beruhigen.

Steigen sie wieder, könnte die Hoffnung auf eine Zinspause ebenso schnell verschwinden, wie sie in dieser Woche entstanden ist.

Stefanie S. Klief